3月初，隨著四川鮮啤福鹿家酒業(yè)有限公司在成都正式注冊(cè)成立，蜜雪冰城將其業(yè)務(wù)版圖從現(xiàn)制茶飲、咖啡正式延伸至酒精飲品領(lǐng)域的戰(zhàn)略意圖已徹底明牌。

工商信息顯示，該酒業(yè)公司注冊(cè)資本5000萬(wàn)元，由蜜雪冰城旗下的福鹿家（鄭州）企業(yè)管理有限公司全資持股。

這一動(dòng)作的源頭，可以追溯到2025年9月30日蜜雪冰城的一筆關(guān)鍵收購(gòu)。當(dāng)時(shí)，蜜雪冰城斥資2.97億元收購(gòu)了福鹿家53%的股權(quán)。

然而，這場(chǎng)看似尋常的跨界并購(gòu)，卻因福鹿家實(shí)際控制人田海霞系蜜雪冰城CEO張紅甫配偶的特殊身份，以及高昂的溢價(jià)和投資回報(bào)率，在資本市場(chǎng)引發(fā)廣泛關(guān)注與爭(zhēng)議。

8.2倍套現(xiàn)回報(bào)的估值羅生門(mén)

按照蜜雪冰城2.97億元收購(gòu)53%股權(quán)的對(duì)價(jià)倒推，福鹿家的整體估值達(dá)到了約5.6億元。

交易完成后，田海霞持有的剩余股權(quán)價(jià)值（包括直接持股的29.43%及間接持股的約10%）約為2.2億元。

這意味著，在這場(chǎng)內(nèi)部并購(gòu)中，田海霞實(shí)現(xiàn)了約8.2倍的賬面投資回報(bào)。

支撐起5.6億估值的，并非福鹿家豐厚的財(cái)務(wù)底座。數(shù)據(jù)顯示，截至2025年8月底，福鹿家的凈資產(chǎn)僅為1952萬(wàn)元，這意味著該筆收購(gòu)的市凈率高達(dá)28倍。

從盈利能力來(lái)看，福鹿家在2023年虧損152.77萬(wàn)元，直至2024年才實(shí)現(xiàn)107.09萬(wàn)元的微利。

面對(duì)超過(guò)500倍的靜態(tài)市盈率，蜜雪冰城方面給出的解釋是，由于標(biāo)的公司盈利不穩(wěn)定，獨(dú)立估值師采用了市銷(xiāo)率估值法，對(duì)標(biāo)華潤(rùn)啤酒、百威亞太及奈雪的茶等上市企業(yè)，得出了股權(quán)公允價(jià)值。

但即便以福鹿家最近12個(gè)月約1.5億元的收入計(jì)算，其約3.7倍的市銷(xiāo)率依然顯著高于華潤(rùn)啤酒和奈雪的茶等成熟標(biāo)的。

這種高溢價(jià)的關(guān)聯(lián)交易，自然引發(fā)了外界關(guān)于利益輸送的合規(guī)性質(zhì)疑。

存量時(shí)代的增長(zhǎng)焦慮

從業(yè)務(wù)發(fā)展軌跡來(lái)看，福鹿家身上早已深深烙印著“雪王”的基因。

福鹿家的前身“芙鹿家便利店”成立于2018年，首店便選址在蜜雪冰城創(chuàng)始人張紅超的母校河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)。

2021年該品牌轉(zhuǎn)型為現(xiàn)打鮮啤連鎖，并主打6至10元的親民價(jià)格帶，這與蜜雪冰城的大眾消費(fèi)定位高度契合。

此外，雙方在辦公地址上的重合、早期聯(lián)名推出“雪王盲盒”等動(dòng)作，都表明這場(chǎng)收購(gòu)并非倉(cāng)促的跨界冒險(xiǎn)，而更像是一場(chǎng)早有預(yù)謀的內(nèi)部資源整合。

蜜雪冰城之所以愿意頂著關(guān)聯(lián)交易的爭(zhēng)議高溢價(jià)買(mǎi)單，其根本動(dòng)力源于新茶飲主業(yè)的增長(zhǎng)焦慮。

中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，新茶飲市場(chǎng)規(guī)模增速已從2023年的44.3%驟降至2025年的12.4%，行業(yè)正式步入存量博弈的成熟期。

雖然蜜雪冰城在2025年上半年依然交出了營(yíng)收超148億元的亮眼答卷，但這種增長(zhǎng)越來(lái)越依賴(lài)于其超5.3萬(wàn)家門(mén)店的規(guī)模擴(kuò)張，單店?duì)I收的增長(zhǎng)天花板已然顯現(xiàn)。

尋找高頻、高毛利的第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)，成為蜜雪冰城的必然選擇。

平價(jià)酒館模式的場(chǎng)景悖論

精釀鮮啤賽道完美契合這一戰(zhàn)略訴求。2025年，中國(guó)現(xiàn)打鮮啤細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)突破800億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)18%，整個(gè)精釀啤酒市場(chǎng)規(guī)模更是逼近千億大關(guān)。

更重要的是，相較于新茶飲約35%的毛利率，酒水行業(yè)的毛利率普遍在50%以上。

對(duì)于蜜雪冰城來(lái)說(shuō)，與其耗費(fèi)數(shù)年時(shí)間從零自建品牌、搭建供應(yīng)鏈并拓展渠道，不如直接將擁有1200家門(mén)店和完善產(chǎn)品矩陣的福鹿家納入麾下，以金錢(qián)換取在高速增長(zhǎng)賽道中的卡位時(shí)間。

在這場(chǎng)跨界并購(gòu)中，蜜雪冰城最大的底氣在于其龐大的供應(yīng)鏈與渠道協(xié)同能力。

蜜雪冰城期望通過(guò)其五大生產(chǎn)基地、集中采購(gòu)優(yōu)勢(shì)以及智慧冷鏈系統(tǒng)，將鮮啤運(yùn)輸?shù)膿p耗率從行業(yè)平均的8%大幅壓縮至3%以?xún)?nèi)，從根本上重塑福鹿家的成本結(jié)構(gòu)。

同時(shí)，蜜雪冰城駕馭萬(wàn)店加盟體系的標(biāo)準(zhǔn)化管理經(jīng)驗(yàn)，也可直接平移至福鹿家身上，試圖在精釀賽道復(fù)制下一個(gè)萬(wàn)店神話(huà)。

不過(guò)這場(chǎng)2.97億的“飲酒”局并非沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，除了短期內(nèi)難以完全打消的高估值質(zhì)疑外，精釀啤酒賽道本身的競(jìng)爭(zhēng)已非常慘烈。

福鹿家不僅要面對(duì)泰山原漿、失眠企鵝等精釀廠(chǎng)牌的貼身肉搏，還要抵御華潤(rùn)、青島等傳統(tǒng)啤酒巨頭通過(guò)小瓶裝和鮮啤站渠道的降維打擊。

此外，精釀啤酒的核心消費(fèi)場(chǎng)景依賴(lài)于“夜經(jīng)濟(jì)”與重度社交。福鹿家主打低價(jià)的社區(qū)店型能否有效承載對(duì)品質(zhì)、文化及環(huán)境要求更高的飲酒客群，仍是一個(gè)巨大的未知數(shù)。

前事不忘，后事之師。之前主打低價(jià)社交的海倫司，在資本市場(chǎng)表現(xiàn)慘淡，已經(jīng)為“平價(jià)酒館”模式敲響了警鐘。

從5.3萬(wàn)家茶飲店跨入精釀鮮啤賽道，這場(chǎng)溢價(jià)收購(gòu)既是蜜雪冰城突破茶飲增長(zhǎng)瓶頸的破局之作，也伴隨著大股東高位套現(xiàn)的合規(guī)性審視。

在這場(chǎng)關(guān)于未來(lái)的豪賭中，福鹿家能否在激烈的紅海中突破萬(wàn)店規(guī)模并持續(xù)貢獻(xiàn)實(shí)質(zhì)性利潤(rùn)，將是驗(yàn)證這5.6億估值究竟是戰(zhàn)略遠(yuǎn)見(jiàn)還是利益輸送的唯一標(biāo)準(zhǔn)。

本文轉(zhuǎn)載自：食飲先聲Pro，作者：方若見(jiàn)，編輯：熊漸黃